曹仁超 - 粉飾櫥窗開始

2007-12-19

粉飾櫥窗開始

12月18日，周二。恒生指數接近26000點支持區時出現反彈，收市26732.87，升136.29；成交1034.3億元。12月期指高水，升232點，收26729點。港燈（006）升6.1％、煤氣（003）升4.9％、中電（002）升2.1％、中石化（386）升3.6％。　　瑞銀估計，2009年港燈同中電回報率將減至固定資產9.5％，而非13.5％或15％。上述早已預計之中，市場點樣反應則木宰羊。

滬深三百跌27.38，收4829.91。統計顯示，九十二隻地產股最近五個交易天市值下跌1477億元或13.4％；滬深A股市值五個交易天失去1.45萬億元人民幣，依家正開始進入支持區。

Christmas comes early，恒生指數開始做櫥窗粉飾，進入「1月效應」。大市開始炒明年1月減息四分一厘，估計1月31日聯邦基金利率將回落至4厘。Merry Christmas and a Happy New Year！恒指由26000點回升，至於後市升幅有幾大、能否維持到明年1月底？明年再算。

美股不虞出現熊市

環球股市今年10月起紛紛回落，唔少投資者擔心進入熊市。Gavekal Research認為，出現熊市背後理由係政策制定者犯錯，例如1988及89年上半年日本銀行濫發貨幣，1989年下半年至1990年上半年又將實質利率推得太高，形成1990年前將樓價同股市推得太高，最後泡沫爆破。1990至97年香港土地供應受限制，加上金管局實施負利率政策。到1997年7月1日特區政府成立，立即推出八萬五房屋政策，加上亞洲金融風暴後金管局夾息，令實質利率高企。今年美國十年期債券市場利率由5.25厘回落到3.8厘，標普五百指數上升軌失守，明年的確有出現熊市壓力。至於只係Mid-cycle slowdown（例如1994年）抑或係衰退，便睇政策制定者點樣回應市場而定。今年8月起聯儲局已積極回應市場，相信明年係Mid-cycle slowdown機會甚大。美股今年已相當昂貴，情況有如2000年，其後美國GDP冇出現衰退，但美股卻出現熊市。今年和2000年唔同係當年商品價格十分便宜，美國樓價亦便宜；反之，依家卻相當昂貴。2001年1月起美國減息，令資金流向債市、樓市及商品而非股市；呢次減息卻相反。從呢點睇，美股未來應唔會出現熊市。

人行準備好資產升值潮結束

再睇睇中國依家率制度同香港聯制度相近。當美元出現弱勢，資金流入，好易產生資產升值潮，上述情況2002至07年中國已出現。同香港唔同係，香港金管局並冇積極回應市場狀況，1997年7月前任由情況惡化落去，1997年7月亞洲金融風暴發生後更挾息。反觀人行今年五次加息、存款準備金率提升十次，政府更多次發債、批准QDII基金，讓H股回歸A股市場上市。1997年8月香港毫無準備下讓資產升值潮結束，中國至今已做好充分準備，即使同樣出現1997年8月至2003年4月香港情況，中國面對衝擊亦將溫和好多；再加上中國基建漸漸完善，到2010年90％中國人口住城市一小時車程內地方，例如北京有九直、十八橫另加七大幹線通往其他城市，三十四條超級公路2010年前建成，令大量農村過剩生產力可到附近城市工作，大大提升中國未來GDP增長率。結論係中國即使出現熊市，調整幅度亦極之溫和。

能源價格及食物價格上升，推高中國通脹，美國聯儲局則減息去對抗衰退，令恒生指數26000點到32000點之間上落。次按危機推跌股市，但主權基金資金到處搵投資機會，又推高各地股市。個別股份經11月同12月初回落後，吸引力又上升。泡沫、泡沫，世界上冇兩個泡沫係相同。1989年日本樓市泡沫後，日本樓價跌76％；1997年8月香港樓市泡沫後，本港樓價跌65％。1973年3月至74年12月泡沫後日本樓價只跌8.6％。豐銀行認為，內地樓市泡沫較似1973至74年日本（當時日經平均指數跌27％、樓價跌8.6％），而非1990年9月至2005年3月。因為中國經濟仲係好年輕，同1973至74年日本相似，而非1990至2005年（段時間日本經濟已進入老化期）。

豐大力推介新地（016），於10月配售新股集資109億元投資內地，正好將香港發展經驗用於內地。新地今年9月內地所持土地已增加150％，至四千二百八十萬平方呎；投入資金440億元，佔總資產17％，計劃未來三年增加至佔30％（其中109億元來自今年10月配售新股）。內地收緊信貸，令其他內房股受壓；反之，新地財雄勢大，正是進軍內地時機。

花旗推介新濠國際（200），估計今年出現虧損，明年恢復獲利每股29仙，明年O三十九倍。經過今年一年調整後，股價進入尋底期。11月份VIP賭客金額佔整個市場71％，12月份加入新競爭者，相信係競爭最激烈月份，明年起進入復甦期。

豐認為，次按危機只令金融界受傷而非癱瘓。踏入明年唔會進一步惡化，而係進入復元期，建議overweight美國銀行股。外資銀行其實好安全，經今年第四季整固後，未來仍可再睇好，理由有：一、今年第四季純利係該行業自2002年第四季以來最低；二、資產回報率（Return on assets）係1992年第四季以來最低；三、虧損係1987年第二季以來最大。符合壞消息入貨要求。

報業大王梅鐸認為，美國正面臨衰退，美國地產低潮將維持五到六年；情況有如美國六十年代及八十年代；反之，美國銀行好快可以恢復正常，相信唔超過一年時間，理由係全球資金仍然太多，好投資項目卻甚少。所謂失業率回升亦言過其詞，今天美國人如要工作不愁冇機會，只係好多人有工唔願做而已。

1966到82年係美國滯脹期。滯脹初期如1966到76年，利率係上上落落、升少跌多，到1977至80年利率才大升，1981至82年再回落。呢次美國滯脹期由2000年已開始，估計2010年前利率仲係上上落落，升少跌多。今年9月起我地又面對另一次減息周期。

廣深樓市開始拐

美國次按危機最終會否影響中國內地房地產？由於唔少內房股中國以外地區掛牌，面對美國次按危機，唔少被外資拋售，股價跌幅唔細。內房股唔同香港地產發展股，港股已飽歷風霜，都係相對低啤打系數；內房股唔少係初生之犢，可能從未遇上熊，一旦拐點出現，係咪真係應付得來？1972至73年香港上市地產公司超過一百間，能夠長大者十隻手指已數晒，相信內房股亦一樣，進入汰弱留強期。

中國樓市已具備出現拐點因素，廣州及深圳已開始拐，其他大城市拐唔拐？根據《財經時報》報道，明年銀行界對地產信貸進一步收緊，傳房貸利率上調10％，因明年銀行對房地產企業發放貸款總額將縮減50％左右。11月廣州二手房交易量創五年最低，迫使二手樓盤12月份降價出售。廣州經緯房產諮詢公司項目研究部經理吳定金話，全市五十二個指標樓盤都出現唔同程度下跌，平均下滑800元一平方米，唔少炒房一族做蟹；加上銀行利率上調、營業稅增加，樓價要升20％才能打個和，依家不升反跌，真係唔知點算。

豐與上海復旦大學最近公布一項調查指出：十年內內地人年收入達7500至25000美元中產階級人數將達一億人，惹起全球金融機構垂涎。龐大白領群（或專業人士）成為社會大多數情況漸中國出現，令社會結構由金字塔形轉為橄欖形，係進入消費性社會必然現象。佢地子女返得起學、睇得起病、買得起房子兼年年旅遊……，情況有如八十年代至1997年香港。從呢點睇，內地房地產調整幅度可能有如1981至83年香港，而非1997至03年香港，唔使太擔心。

內地基金經理經驗不足，往往繁榮高點去展望更繁榮未來。例如2003年內地壓抑購車需求、2004年放寬時，需求一下子都走出來，令上海汽車股價一度見8.4元。到2005年購車潮減少，汽車股出現無法兌現預期純利目標，股價一瀉千里，上海汽車2005年便跌至2.6元。

內地購屋熱情2004及05年受到壓抑，2006及07年終於爆發，明年又會點？2004年汽車股事件會否內房股身上重演？國務院「24號文件」為中小地塊開發設限期，令地產商不能留地不建。擴大廉租住房申請者由年收8000元上升到22000元，並實行租金補貼制度。今年五次加息，再加上發國債、上調存款準備金率，五十畝以下地塊不得分期開發，大塊土地開發周期禁超三年。買二套房政策改為以家庭為單位，第二套房首付不低於40％，貸款利率係基準利率一點一倍，總供樓金不得超過總收入50％；再加上「不封頂」禁放貸款，令開發商面對資金緊絀，終於令樓價11月止升回跌，令拐點出現。

David Webb 去年聖誕推介順龍（361），今年股價表現相當失色，理由係2006年高爾夫球列入多哈亞運會而出現高爾夫熱，順龍去年業績自然受惠。明年奧運中國運動管理機構「金牌第一」思想下，令到高球中國遇上寒流。因為冇國家體制支持，資源被用去其他運動項目，令高球「眼球旁落」，影響用品生產商業務，順龍生意亦受影響，出現奧運低谷效應。David Webb可能冇諗過高球由2006年熱賣到2007年受冷落。推介股份除要有經濟知識外，亦應留意內地新聞及小心經濟周期。

今年內地小排量車銷量下降24％。油價高漲，加上政府2005年年底制定政策鼓勵生產環保型小排量及大眾消費水平汽車，結果呢類車卻滯銷，反而中高級轎車銷量卻大幅上升，原因何在？原來中國人買車唔係代步工具，呢點同歐洲、日本唔同。中國買車係炫耀性消費，因此內地80％汽車係中高檔，小排量只佔20％（歐洲同日本80％係小排量，20％才係中高檔）。分析員又上一課。

三個臭皮匠唔等於一個諸葛亮

喬布斯重返蘋果公司，令蘋果股價升值200億美元！2002年至今蘋果股價上升超過十七倍；喬布斯對蘋果價值超過畢非德對巴郡或蓋茨對微軟。三個臭皮匠加埋唔等於一個諸葛亮，Innovation唔係來自群眾而係來自獨立思考者。毛澤東最錯一句話，就係認為群眾眼睛是雪亮的（股票市場經常證明群眾大部分時間睇錯市）。何處找尋另一隻蘋果？1990年米高戴爾自己睡房中發白日夢，計劃點樣打敗IBM，突然發現聯邦快遞卡通箱剛好放得落自己部個人電腦。上述就係Dell'PC服務公司誕生過程，1990年9月發行股份一度升值二百五十倍。另一個將夢想變成事實係1998年Brin創立Google，十年內帶來驚人財富。

2000年兩個南非人將手上可口可樂股份賣掉，創立Hansen Natural公司售賣天然果汁；今天佢地2000年售出可口可樂股份仍跌價10％，而佢地公司市值卻上升九十四倍！互聯網普及、經濟環球化，一間公司產品或服務只要受歡迎，股價隨時上升一百倍。年輕人應找尋你財富，而非墨守成規。生活方式改變隨時帶來商機（例如今天流動電話市場，四十年前係接近唔存在）。